התערבות בשוק המט״ח בסביבת ריבית אפס

נייר זה עוסק במדיניות רכישות מט"ח על ידי הבנק המרכזי בסביבת ריבית אפס. השאלה נבחנת במסגרת מודל מקרו-כלכלי מבני (DSGEׂ), בדומה למודלים המשמשים בנקים מרכזיים בעולם ובישראל. המשבר הפיננסי האחרון המחיש את המגבלה של מודלים אלו בשיטת נקודות הרלוונטיות להקשר הנדון​​. ראשית, במודלים הסטנדרטיים הבנק המרכזי פועל באמצעות כלי מדיניות יחיד-הריבית-ולכן לא ניתן לנתח התערבות בשוק המט"ח. שנית, שיטת הפתרון המקובלת היא באמצעות קירוב לינארי, וזו אינה מאפשרת ניתוח של מחסום האפס (ZLB). על כן הרחבנו את המודל הסטנדרטי, וכן השתמשנו בשיטת פתרון לא לינארית, כדי לאפשר ניתוח הסוגיות שבנדון.​​

סימולציות של המודל מראות שהשפעת הרכישות על הפעילות הכלכלית גדולה יותר במצב שבו הריבית חסומה באפס בהשוואה למצב הרגיל. ההשפעה של כמות נתניה של רכישות מט"ח על שער החליפין גדולה יותר, ולכן ההשפעה על האינפלציה ועל עודף היצוא חזקה יותר. יתר על כן, בנגידו למצב הרגיל שבו השיפור ביצוא עקב הרכישות מושג תוך דחיקה החוצה של שימושים מקומיים (השקעות וצריכה פרטית), במצב של ריבית אפס הגידול בפעילות נובע הן מגידול בעודף היצוא והן מגידול בביקושים המקומיים.

מבחינה כמותית, ההבדלים יכולים להיות משמעותיים. לדוגמה, בסימולציה ללא ZLB, הנחנו רכישות מט"ח שגורמות לפיחות של כ-7% בשנה הראשונה. ההשפעה על התוצר הייתה 2.0% תוצר בשנה הראשונה.לעומת זאת, כאשר הריבית חסומה ב-ZLB, אותה כמות של רכישות גורמת לפיחות של כ-8%, וההשפעה על התוצר גדלה ל-1.1 אחוז תוצר.

עיקר ההבדל נובע מדחיקה החוצה (out crowding) של השימושים המקומיים. כאשר הבנק רוכש מט"ח, הדבר גורם לפיחות ולעלייה באינפלציה. בזמנים רגילים, במשטר של יעד אינפלציה, העלייה באינפלציה מצדיקה ריבית גבוהה יותר בהשוואה למצב ללא רכישות. לכך יש השפעה ממתנת על הצריכה וההשקעות שמקזזת את ההשפעה המרחיבה של הרכישות.

המצב של מחסום האפס הוא שונה, מאחר שהריבית הדרושה למשק היא שלילית, דבר שאינו אפשרי. במצב זה, מדיניות של רכישת מט"ח אני גוררת אחריה עלייה בריבית מכיוון שהריבית מלכתחילה גבוהה מדי. כתוצאה מכך, ההשפעה של רכישות המט"ח חזקה יותר, מאחר שלא קיימת "דחיקה החוצה" של הביקושים המקומיים.

לסיכום, המחקר מלמד שבתנאים רגילים האפשרות של הבנק המרכזי לתמוך בפעילות באמצעות רכישות מט"ח מוגבלת. לעומת זאת, התערבות בשוק המט"ח אפקטיבית יותר כאשר המשק נמצא ב-ZLB.